半岛体育,半岛体育官方网站,半岛体育APP下载

　　虽然2025年美国经济延续了前一年的正向升势，通货膨胀也没有市场预期的那么强烈，但期间绝大多数月份的就业市场并不景气，进而推高了全年失业率。据美国劳工部发布的数据，去年美国就业人数仅增加58.4万人，是自2020年以来最弱的年度增幅。年度失业率升至4.4%，同比上升0.3个百分点。与此同时，美国劳动力市场的薪资数据也释放出降温信号，美国家庭债务规模亦升至历史新高，且上述走势大概率将在2026年持续。

　　自特朗普重返白宫并加码关税以来，美国贸易逆差规模不断缩小。根据美国商务部公布的数据，2025年全年美国贸易逆差为9015亿美元，较2024年减少21亿美元。但值得注意的是，按照经典国际经济理论，贸易逆差缩小通常对应本币升值，即当一国进口减少或出口增加时，对该国货币的需求会上升、供给减少，从而推动汇率上升。可美国当前的情况却恰恰相反：在逆差缩小的同时，美元却呈现贬值状态。其原因在于，美国贸易逆差的收窄并非经济竞争力增强的结果，而是高关税政策下进口需求被动压缩所致。换言之，美元并未得到贸易顺差实质扩大（即出口大于进口）的支撑，其走势因而与逆差规模缩小形成背离。

　　翻开美国的进出口历史不难发现，贸易逆差其实是美国经济的常态。正是这种长期存在的贸易逆差，在一定程度上支撑了美元霸权的稳固，并维持了美元价值的相对稳定。从客观意义上讲，经济与贸易全球化是美元能够成为全球核心货币的重要基础。美联储掌握着美元的铸币权，美国政府以本国货币面向世界采购商品和资源，虽然形成贸易逆差，却换回了所需的原材料与商品。当然，若美元印发和流出过多，也可能导致货币贬值。为避免重演“布雷顿森林体系”瓦解的局面，美国财政部又通过发行国债，将部分美元流动性重新吸纳回国内。这样，以贸易逆差为基础、以国债发行作为调节机制，美元价值在一定程度上实现了平衡。

　　然而，特朗普的关税政策打破了这种传统平衡。全球贸易体系与货币体系在某种程度上呈现镜像关系，高关税政策改变甚至冲击了全球化贸易格局，也在客观上削弱了美元作为全球性货币的功能。最终，美国贸易逆差的缩小，反而伴随着美元价值的持续走弱。一方面，关税政策在压缩美国贸易逆差的同时，也压缩了非美国家获取美元的渠道。在无法通过正常贸易获得美元的情况下，一些国家便开始寻求新的国际货币安排，从而降低对美元的依赖。另一方面，贸易逆差收窄意味着更多美元流动性滞留在美国国内。如果特朗普进一步推动扩大美国出口能力，也可能导致更多美元集中于美国本土，美元在全球市场中的流通空间反而被压缩。一旦美元在更大范围内失去使用需求，其价值支撑自然也会随之削弱。

　　还需特别指出的是，特朗普关税政策所破坏的并不只是传统意义上的国际贸易关系，更是美元作为全球化货币的信任基础。虽然一些国家与美国达成了新的关税协议，表面上看属于双边自由选择，但不少国家实际上是在特朗普政府的强势压力下作出妥协。尤其是在美国最高法院裁定“对等关税”违法之后，特朗普仍宣布在现有关税基础上再提高15%。政策的不确定性迫使一些国家开始重新评估美元价值的稳定性。更为重要的是，特朗普本人对美元贬值持有较为明显的政策偏好，市场因此推断，美元作为全球避险资产的可信度未来也可能大不如前。

　　过去一年中，美国国债规模先后冲破两大整数关口，即分别在2025年8月和10月突破37万亿美元和38万亿美元大关。到当年年底，美债规模进一步扩张至38.5万亿美元。按照美国国会联合经济委员会的测算，2025年美国国债总额以每秒约7万美元的速度增长，并创下除新冠疫情时期外国债累积最快的年度增速。与此同时，美国国会预算办公室根据“大而美”法案预测，未来10年美国国债总量将超过56万亿美元。对于美元而言，国债规模的持续膨胀显然不是一个好消息。

　　美元信用是美债信用的基础，而美债信用又建立在美国政府信用之上。然而，恰恰是美国政府信用的削弱，对美债信用形成了风险倒灌，进而冲击美元信用。理论上说，国债发行本质上是政府对信用的透支，国债规模的扩大意味着对信用的进一步透支。随着美国国债规模不可逆转地持续膨胀，客观上意味着美国政府还将不断透支自身信用。一旦这种透支达到政府难以维持偿债能力甚至出现违约的程度，美债也将不可避免地遭到市场抛弃，而这种“用脚投票”的市场反应也必然映射到美元身上。

　　进一步观察不难发现，导致美国政府信用不断递减的政治因素在美国已司空见惯。除了经常上演的债务上限争议和政府停摆风波，使投资者对美债风险始终心存担忧之外，更重要的是美国两党政治长期处于激烈博弈之中，形成了一种典型的“否决型政治”。在这种政治结构环境下，政策缺乏连续性、决策运行失序的风险往往被系统性放大，从而难免使投资者对美国政府信用的稳定性与可靠性产生质疑。一旦这种质疑在市场中不断扩散，投资者很可能首先集体抛售美债，进而对美元信用形成负反馈。

　　需要特别注意的是，作为国债卖方的美国政府与市场买方力量之间始终处于博弈状态。一方面，随着美债规模持续扩张，市场对美国政府未来偿债能力的疑虑不断上升，并要求更高的风险溢价；另一方面，为确保债务发行顺利，美国政府往往不得不作出更多承诺，但这样做又会进一步推高偿债成本，同时恶化财政赤字，从而加剧政府信用风险。在这种金融环境的包围下，投资者很难对美元资产形成长期乐观预期。一旦失去多方资金的持续追捧，美元维持强势地位的可能性也将大大降低。

　　除了高关税抬高了许多经济体获取美元的贸易门槛、倒逼其转向非美主要货币之外，美元朝着政治化与军事化方向的演变，也让不少主权国家对美元敬而远之。作为全球性货币的主要载体，美元的功能本应体现在价值尺度、流通手段和储藏手段等方面，但近年来美国却不断将美元工具化，变相实施“长臂管辖”。例如，将美元作为单边金融遏制工具频繁使用，滥用国际资金清算系统（SWIFT）中美元所具有的制裁优势，甚至随意冻结他国美元资产。在美元国际信誉不断被消耗的同时，全球“去美元化”趋势也随之此起彼伏。

　　从整体观察看，全球“去美元化”正沿着三个主要路径持续推进。一是扩大跨境本币或非美元货币结算，包括俄罗斯、土耳其、阿联酋、伊拉克、东盟国家以及印度等在内的近30多个国家，已在部分双边贸易中采用本币结算或非美元货币交易。二是各国央行持续增持黄金。世界协会数据显示，过去10年各国央行持续加大储备，其中2025年全球央行黄金净购入量超过1000吨，推动黄金价格屡创新高。三是建立新的国际支付体系，例如欧盟与伊朗建立的贸易往来支持工具（INSTEX）、俄罗斯推出的金融信息传输系统（SPFS）、金砖国家推出的金砖支付（BRICS Pay），以及覆盖超过107个国家的中国人民币跨境支付系统（CIPS）。摩根士丹利指出，这些支付体系在一定程度上可以绕开SWIFT体系，并减少对美元的依赖。

　　按照国际货币基金组织公布的最新数据，继2024年美元在全球外汇储备中的占比降至57.8%之后，2025年这一比例进一步降至56.32%，为过去30年来的最低水平。储备地位的持续下降，无疑是全球“去美元化”趋势的直接体现，而未来美元可能在两股力量的叠加推动下继续走低。一方面，全球经济增长动能正从“美国独舞”转向“多方协奏”。虽然美国经济在2026年仍可能实现“软着陆”，但高利率的滞后效应以及财政刺激边际减弱将使其增长动能趋缓。与此同时，非美主要经济体却展现出更为明显的复苏势头。这种增长前景的趋同，意味着驱动国际资本流向的“美国增长溢价”正在逐步消失，对美元的刚性需求也将随之减弱。另一方面，即便经历了2025年的明显下跌，美元“依然很贵”。国际清算银行的评估认为，从购买力平价等基本面指标来看，美元汇率仍被明显高估，未来仍存在进一步回调空间。高盛的判断则是，美元目前被高估约16%，而这一估值错配可能在未来一段时间内逐步得到修正。在此背景下，国际资本也正在重新评估美元的避险价值，“去美元化”因而获得新的推动力量。